Sozial verantwortlich investieren mit ETFs – macht das Sinn?

Von Gerd Kommer und Alexander Weis  

Update: Dieser Blog-Beitrag wurde im März 2021 aktualisiert. Die ursprüngliche Fassung stammte vom Juli 2018.

Nimmt man die Zunahme der Medienresonanz zu nachhaltigem Investieren als Maßstab, hat diese Art der Geldanlage in der zurückliegenden Dekade enorm an Bedeutung gewonnen. In diesem Artikel versuchen wir, aus einer rationalen Umsetzungsperspektive heraus darauf einzugehen, was nachhaltiges Investieren ist, welche konzeptionellen Fragen und Hürden es für passive Anleger aufwirft und was es in Bezug auf Risiko und Rendite bedeutet.

Wie bei Kapitalmarktanlagen (Börseninvestments) generell ist es auch bei nachhaltigen Kapitalmarktinvestments möglich, diese in einer „aktiv“ gemanagten Form umzusetzen oder in einer „passiven“ nämlich durch Nutzung von Indexfonds (ETFs und Indexfonds im klassischen Fondsformat), die nachhaltige Börsenindizes abbilden. 

Passiv Investieren ist auch in der nachhaltigen Investmentwelt hinsichtlich Kosten, effektiver Rendite und Transparenz überlegen. Woraus sich diese grundsätzliche Überlegenheit passiven Investierens ergibt und wie erstaunlich groß sie insbesondere bei langfristiger Betrachtung ist, legt Gerd Kommer mit wissenschaftlichen Belegen und Zahlenmaterial in seinen Büchern seit etwa 20 Jahren vielfach dar. 

Nachhaltiges Investieren wird in der Investment- und insbesondere der ETF-Produktwelt vorwiegend mit englischen Termini betitelt. Die vier wichtigsten Bezeichnungen sind: 

— ESG: Das Akronym steht für „Environmental, Social, and Governance“. Ein ESG-Index, und damit ein den ESG-Index replizierender ETF, schließt entweder Aktien aus, die nicht bestimmten ökologischen, sozialen oder „Corporate-Governance-Kriterien“ genügen oder übergewichtet Aktien, die diesen Kriterien im Vergleich zu einer marktneutralen Index-Variante in höherem Maße genügen.

— SRI: Das Akronym steht für „Socially Responsible Investing“ (sozial verantwortliches Investieren). Im Großen und Ganzen ist SRI ein Synonym für ESG, obwohl vereinzelte Publikationen im Internet hier Unterschiede postulieren. Bei näherer Überprüfung betreffen diese Unterschiede nur Details, sind eher subjektiv oder einfach Wortklauberei. Wir verwenden die Bezeichnung SRI-Investieren, ESG-Investieren und alle anderen Formen nachhaltigen Anlegens mit börsennotierten Kapitalmarktprodukten in diesem Abschnitt synonym.

— Sustainability: Investieren in die „nachhaltigen“ Titel innerhalb einer Asset-Klasse.

— Low Carbon: Investieren in Länder oder Unternehmen mit niedrigen Kohlendioxidemissionen (CO₂ ist ein Treibhausgas, das zum Klimawandel beiträgt).

Beim ESG-Investieren mit Indexfonds/ETFs bestehen drei grundsätzliche Umsetzungsprobleme: 

(A) Die Schwierigkeit, endgültige Einigkeit und Eindeutigkeit darüber herzustellen, was überhaupt angemessene Nachhaltigkeitskriterien sind.

(B) Die Schwierigkeit, die einmal festgelegten Nachhaltigkeitskriterien im Rahmen einer passiven Anlagestrategie konkret in der Praxis umzusetzen, d. h. zu entscheiden, ob ein spezifisches Unternehmen zu einem gegebenen Zeitpunkt den „ESG-Filter“ passiert oder ob nicht.

(C) Die negativen Konsequenzen, die ESG-Investieren auf eine der wichtigsten Säulen passiven Investierens haben kann – die Erzielung hoher Diversifikation innerhalb von Asset-Klassen.

Zunächst zu (A) und (B): Es liegt auf der Hand, dass die Beurteilung sozialer und ökologischer Sachverhalte hochgradig von subjektiven weltanschaulichen Faktoren geprägt ist, wie auch von der Möglichkeit, gegebene Fakten geradezu entgegengesetzt einzuschätzen. Hier nur drei Beispiele für in diesem Zusammenhang ungeheuer schwierig zu beurteilenden Konstellationen. 

• Manche Biologen und Genetiker sehen Gentechnik als eine vielversprechende Route – und vielleicht die vielversprechendste Route – auf dem Weg, das Los der Ärmsten (hungernde und fehlernährte Menschen in Entwicklungsländern) und Kränksten dieser Welt (schwerkranke Menschen überall auf dem Globus) zu verbessern. Andere Wissenschaftler lehnen Gentechnikforschung und -verwendung dagegen ab. Auch innerhalb der allgemeinen Bevölkerung bestehen zu diesem Thema konträre, teils unvereinbare Ansichten. 
• Rüstungsunternehmen sind in ESG-Indizes typischerweise ausgeschlossen. Was ist mit einem veganen Catering-Unternehmen, dessen Hauptkunde ein Rüstungsunternehmen ist? Wie sieht es aus mit einem Zulieferer für Stahlbauteile, der in den vergangenen 20 Jahren nahezu ausschließlich die Militärindustrie beliefert hat, seit einem Jahr aber nur noch zivile Kunden hat. Darf dieses Unternehmen jetzt in den ESG-Index? Wenn nicht, wann darf es das? Nach zwei Jahren Abstand zu seiner „Nicht-ESG-Vergangenheit“? Nach drei Jahren? Nach zehn Jahren?
• Die Online-Ausgabe der Zeitung Die Welt veröffentlichte am 12.07.2018 einen Artikel mit der Überschrift: „Wussten Sie, dass Ihr Roboter mit Militärtechnik saugt?“ Darin werden mehrere Beispiele beschrieben, wie Technologie, die ursprünglich im Rüstungssektor entwickelt wurde, später in zivilen Produkten weiterverwendet wurde. Frage: Darf ein solcher Staubsaugerhersteller daher Ihrer Ansicht nach Teil eines SRI-ESG-Index sein oder eher nicht?

Es ist dementsprechend eben nicht von vorneherein klar und alles andere als einfach für einen Indexanbieter, solche ethisch-wissenschaftlichen Dilemmas in einem ESG-Aktienindex angemessen abzubilden. Abgrenzungsprobleme lauern an buchstäblich jeder Ecke. Dieser Index-Anbieter muss jedoch „heute“ eine ein und für allemal präzise, schriftlich definierte Grenze für „akzeptabel“ und „nicht akzeptabel“ in Bezug auf alle wesentlichen ESG-Aspekte formulieren. Und er muss das so tun, dass die Position eines real existierenden Unternehmens diesseits oder jenseits dieser Grenze zu jedem Zeitpunkt mit vertretbarem Kostenaufwand hinreichend zuverlässig überprüfbar ist.

Zu den wenigen hier genannten Beispielen könnte man Dutzende, wenn nicht Hunderte weitere auf allen drei ESG-Feldern – Ökologie, Soziales und Corporate Governance – hinzufügen. Sie würden wimmeln von ethisch-weltanschaulichen Dilemmas, fachlichen Kontroversen, ungelösten wissenschaftlichen Grundsatzfragen, Datenproblemen, kostenmäßigen Umsetzungshürden und möglichen Rendite-Risiko-Nachteilen.

Aus den meisten dieser Schwierigkeit kann sich ein aktiv orientierter Privatanleger relativ leicht herauswinden, indem er diese – wie ein Jurist sagen würde – komplexen „Güterabwägungen“ ganz einfach an einen Dritten – an einen Fondsmanager – delegiert. Dieser kann seine subjektiven, bei genauerer Betrachtung oft willkürlichen, kontroversen und manchmal ganz einfach falschen ESG-Anlageentscheidungen à la „Unternehmen A ist akzeptabel, Unternehmen B ist nicht akzeptabel“ stets mit dem Totschlagargument rechtfertigen, „in jenem Augenblick war das war halt meine persönliche Meinung“. Genaugenommen hat es unser Fondsmanager sogar noch einfacher: Der größte Teil seiner Anlageentscheidungen wird ja gar nicht publik gemacht. Somit kann ihm niemand wirklich auf die Finger schauen. Das ist die „schöne“, intransparente Welt aktiven Investierens.

ESG-Investieren für einen aktiven Anleger ist also, jedenfalls nach außen hin und scheinbar, eine eher einfache Angelegenheit. 

In der regel-gebundenen, „ehrlicheren“ Welt von Index-Investing gibt es weniger Subjektivität, mehr Transparenz, mehr Klarheit und letztlich kein Wegdelegieren.

Kommen wir nun zum zentralen investmenttechnischen Problem der Umsetzung von ESG-Investing aus dem Blickwinkel eines passiven Anlegers, nämlich der Schwierigkeit, ausreichend Diversifikation zu erreichen. Das ist der weiter oben erwähnte Gesichtspunkt (C).

Ein Beispiel: Es leuchtet unmittelbar ein, dass der MSCI Europe Standard ESG Index weniger unterschiedliche Aktien enthält als sein „Parent-Index“ (Eltern-Index), der MSCI Europe Standard Index, aus dem der ESG-Index seine Mitglieder rekrutiert. Und je strenger, also wirksamer die angewandten ESG-Kriterien sind, desto größer ist dieser Unterschied und desto schlechter ist der ESG-Index in einer reinen Investmentperspektive gegenüber seinem Parent Index diversifiziert. 

Angesichts des grundsätzlich großen Interesses des Publikums und der Medien nach ESG-Indexfonds, versuchen die Indexanbieter und Indexfondsgesellschaften naturgemäß, dieses Grundproblem (Verlust an Diversifikation bei ESG-Indizes) zu adressieren. Die dafür heute üblichen Problemlösungsansätze sehen im Einzelnen unterschiedlich aus und haben unterschiedliche Namen.

Nachfolgend nennen wir drei Beispiele für attraktiv aussehende Lösungen in der MSCI-ESG- und SRI-Indexfamilie. [1] All diese Lösungsansätze haben das eine, gleiche Ziel: Dafür zu sorgen, dass weniger Unternehmen aus dem ESG-Index herausfallen als es bei konsequenter, strenger Anwendung der ESG-Kriterien der Fall wäre und damit die Einbuße an risikosenkender Diversifikation möglichst gering ausfällt. Die Namen dieser ESG-Indexvarianten tauchen auch in den Namen von ETFs auf, die solche Indizes replizieren.

• „ESG Trend Leaders“: Hier schaffen es nicht mehr nur Unternehmen mit einer absolut guten ESG-Note in den Index, sondern auch Unternehmen, die zwar keine gute ESG-Note aufweisen, aber immerhin einen Trend (Momentum) in die richtige Richtung zeigen. Die ESG-Kriterien werden also gelockert, damit mehr Unternehmen in den ESG-Index gelangen.
• „SRI 5% Capped“: Weil eine einfache, strenge Anwendung von SRI- oder ESG-Filtern oft dazu führt, dass einige wenige Unternehmen in einem Index ein sehr hohes Gewicht einnehmen (und damit auch die Diversifikation des Index reduzieren), wird das Gewicht jedes Unternehmens bei 5% gedeckelt. 
• „Best In Class“: Weil eine einfache, strenge Anwendung von SRI- oder ESG-Filtern zum völligen oder nahezu völligen Ausschluss ganzer Branchen führt (was wiederum die Diversifikation des Index mindert), werden nun nicht mehr nur die absolut besten ESG-Unternehmen zugelassen, sondern auch die relativ besten Unternehmen in vorherigen Ausschlussbranchen.

So viel zu den Abgrenzungs- und Umsetzungsproblemen beim ESG-Investieren mit Indexfonds. Wie sieht es nun ganz konkret mit Rendite und Risiko von ESG-Investing im Vergleich zu Nicht-ESG-Investing aus?

Zu dieser Gretchenfrage existiert inzwischen eine stattliche Zahl wissenschaftlicher Untersuchungen. Wir haben uns einige der bekanntesten und einige der neuesten angesehen. In Summe sind die Ergebnisse nicht eindeutig. Dies ist bei empirischen (statistischen) Studien zumeist auf die kurze Datenhistorie zurückzuführen. Typischerweise liegt kein qualitativ ausreichend granulares Datenmaterial vor, das weiter als 15 oder vielleicht 20 Jahre zurückreicht. Aus der Sicht der empirischen Finanzmarktforschung sind das sehr kleine, möglicherweise nicht repräsentative Datenstichproben.

Aus rein theoretischen Überlegungen schlussfolgern wir, dass passives ESG-Investieren über einen hinreichend langen Zeitraum hinweg zu einer tendenziell leicht schlechteren Rendite-Risiko-Kombination gegenüber konventionellen passiven Investieren führen kann. Zwei neue methodisch anspruchsvolle Aufsätze, die zu dieser Schlussfolgerung gelangen, sind Richey (2016) und Scholtens/Trinks (2017). Das gilt insbesondere dann, wenn man der Meinung ist, dass ESG-Unternehmen tendenziell risikoärmere Unternehmen sind (Kapitalmarktrenditen sind primär Risikoprämien).

Dass ESG-Investieren auf lange Sicht zu einer etwas schlechteren Rendite-Risiko-Kombination führen kann, erscheint also sachlogisch plausibel. Allerdings dürfte es noch zehn Jahre oder länger dauern, bis sich genügend Datenmaterial und wissenschaftliche Studien angesammelt haben, um diese Schlüsselfrage belastbarer als heute beantworten zu können.

Auf alle Fälle erscheint die im Marketing mancher Anbieter von ESG-Finanzprodukten und -strategien explizit oder implizit kommunizierte Aussage, dass dabei höherer ethisch moralischer Anspruch mit höherer Rendite und weniger Risiko einhergehe aus unserer Sicht unseriös.

Wer ESG-Investing mit ETFs praktizieren will, sah sich in der Vergangenheit mit einer kargen Produktlandschaft konfrontiert. Die Zahl der auf dem deutsche Privatanlegermarkt verfügbaren ESG-ETFs ist jedoch in der jüngeren Vergangenheit erfreulich stark gestiegen. Per Stand März 2021 wurden auf der Website justETF.com 229 nachhaltige ETFs angezeigt.  (Im Juli 2018 waren es noch nur 49.)

Ein Vergleich der Kosten in Form der Total Expense Ratio („Laufende Kosten“) von ESG-ETFs mit den TERs konventioneller ETFs zeigt für global investierende Fonds laufende Mehrkosten der ESG-Varianten von zwischen 0,06% und 0,23%. Das sind keine Größenordnungen, die ein typischer passiver Anleger als „vernachlässigbar“ einstuft.

Es gibt neben ESG-Investieren jedoch aus unserer Sicht auch weitere und womöglich auch effektivere Möglichkeiten, Gutes für die Gemeinschaft und die Umwelt zu leisten. 

Wer einzelne Unternehmen für ihre ESG-Sünden bestrafen will, kann das auch durch den Nicht-Kauf (Boykott) ihrer Produkte und Dienstleistungen tun und – noch wichtiger – durch seine aktive, friedliche Teilnahme an der politischen Willensbildung in seiner Stadt und seinem Land.

Wir glauben, dass Bürger und Anleger, die es sich leisten können und wollen, durch das Spenden eines Teils ihres Einkommens an eine wohltätige Organisation ihrer Wahl helfen können, die Welt auch ohne ESG-Kapitalmarktanlagen zu verbessern. 

Wer es sich zu Lebzeiten nicht leisten kann, Geld für gemeinnützige Zwecke aufzuwenden, der kann mit seinem Testament helfen, der Menschheit oder der Natur Gutes zu tun. Ehrenamtliche, unbezahlte Arbeit ist eine weitere Möglichkeit sich finanziell für gemeinnützige Zwecke einzusetzen. 

Und nicht zuletzt: Wer mit ehrlicher Arbeit viel verdient, zahlt viel Steuern – auch das hilft dem Gemeinwesen.

Summa summarum ist klar, dass ESG-Investieren eine weltanschauliche, ethisch aufgeladene Angelegenheit ist, bei der das individuelle Wertesystem eines Anlegers eine Schlüsselrolle spielt. Selbst wenn Einigkeit über die Faktenlage in Bezug auf einzelne Unternehmen bestünde (was wohl eher nicht der Fall ist), würden hier unterschiedliche Menschen häufig zu komplett anderen Schlussfolgerungen gelangen. Weil das so ist, muss jeder Anleger für sich selbst entscheiden, ob er angesichts der in diesem Abschnitt beschriebenen Sachlage auf ESG-Basis anlegen will oder nicht.

 

Endnoten

[1] Bei Aktienindizes ist MSCI in Europa der führende und bekannteste Indexanbieter. Das gilt jedoch nicht für andere Weltregionen. Das hier anhand von MSCI-Beispielen beschriebene Sachverhalt tritt bei anderen Indexanbietern in exakt gleicher Weise auf.

 

Literatur

Bernow, Sara; Klempner, Bryce; Magnin, Clarisse (2017): „From ‘why’ to ‘why not’: Sustainable investing as the new normal“; Internet-Fundstelle: https://www.mckinsey.com/industries/private-equity-and-principal-investors/our-insights/from-why-to-why-not-sustainable-investing-as-the-new-normal

Pinker, Steven (2018): „Aufklärung jetzt: Für Vernunft, Wissenschaft, Humanismus und Fortschritt. Eine Verteidigung“ (S. Fischer; 1. Auflage)

Richey, Greg: „Sin Is In: An Alternative to Socially Responsible Investing?“ in: The Journal of Investing; Summer 2016; Vol. 25; No. 2, pp. 136-143

Rosling, Hans (2018): „Factfulness: Wie wir lernen, die Welt so zu sehen, wie sie wirklich ist“ (Ullstein Hardcover; 1. Auflage)

Scholtens, Bert; Trinks, Pieter Jan (2017): „The Opportunity Cost of Negative Screening in Socially Responsible Investing“; in: Journal of Business Ethics; Vol. 140; No. 2, pp. 193-208